然而，这些仁慈的人中有许多是我永远不会选择来办理金钱或商业事务的人。因为这基本不是他们的游戏场。

四、市场不雅观点：低利率有利股市

依照这品种比，我想说我们的“婚姻”（编者注：收购）记录大局部还算差强人意，各方大快人心，都很满意很久之前所做的决定。我们的一些竞争关系好像田园般惬意。但是，有不少状况，事后很快会使我很纳闷我在“求婚”（编者注：意指提出收购）时到底在想什么，才会做出其时的决定。

在史密斯的这本著作出版之前，生存盈利的做法竟然会让股东们都感到不满，这样的逻辑，今人已经很难了解了。终究，我们如今都知道，当年的卡耐基、洛克菲勒和福特等大家族之所以能够积攒起令人瞠目结舌的宏大产业，靠的就是生存住很大一局部企业盈利，将其投入将来的发展，发明出更大的利润。事实上，不光是这些巨头们，在全美的范围内，真不知有多少详细而微的资同族们是靠着反复同样的剧本而发家致富的。

回忆我时好时坏的投资记录时，我得出的结论是，收购就比如婚姻：固然，一初步婚姻是令人开心的，但随后，现实初步偏离婚前的冀望。美妙的是，有些时候，新婚夫妇为双方带来了超过预期的幸福。而在此外一些状况下，破灭也来得很快。将这些画面放到公司收购上面，我不得不说，一般是收购者遇到不欢快的不测状况。在追求收购的阶段，我们总是容易满眼乐不雅观。

巴菲特同时预告了将在今年5月2日举行的股东大会，拭目以待！

一些保险公司可能会试图通过购置低质量债券或答允高收益的非活动性“另类”投资来减少收入丧失。但是，这些都是危险的游戏和流动，大大都机构都没有足够的配备参预这样的危险游戏和流动。

根据惯例，第一页是伯克希尔业绩与标普500指数表示的比照，2019年伯克希尔每股账面价值的增幅是11％，而标普500指数的增幅为31.5％。恒久来看，1965-2019年，伯克希尔的复合年增长率为20.3％，远远凌驾标普500指数的10.0％，而1964-2019年伯克希尔的整体增长率是惊人的2,744,062％，而标普500指数为19,784％。

在伯克希尔，我们将继续寻找精通商业的董事，他们以主人翁精力为导向，并对我们的公司有强烈的特定趣味。思想和准则，而不是机器人般的“流程”将领导他们的行动。固然，在代表你的利益（停止投资）时，他们会寻找用心取悦客户、珍惜本人同事、努力成为本人所在社区和国家好国民的经理人。

没有我遗嘱的指令，直到安排好的分配日期之前，我所持有的所有伯克希尔股票应该不会易主。在安排好的日期，我的遗嘱执行人和受托人将会在他们的临时控制下发售伯克希尔股票，而且对到期的美国国债停止再投资。这样的计谋将使受托人免受公众的批评，配资，也免于因未能依照“慎重的人”规范行事而承当个人责任的可能性。

其他内容

***包含对西方石油公司数额为100亿美圆的投资。这笔投资由优先股以及可

依据我的遗嘱，执行人以及受托人每年会将我的一局部A股转换成B股，然后将B股分发给差异的基金会。这些基金会将被要求迅速分配所取得的捐款。总的来说，据我估算，在我逝世12年-15年后我所持有的伯克希尔股票会进入市场。

第四，我们领有经历丰硕且赤胆忠心的顶尖经理人。对于他们来说，打点伯克希尔远远不止是一份高薪和/或有声望的工作。

此刻，我们将你们的大局部资金投在能为经营所需的净有形资产带来优良乃至优秀回报的可控制企业。我们的保险业务不停是佼佼者。这一业务具有特殊的特征，赋予其校准胜利的共同指标，这是许多投资者不相熟的。我们将在下一章节再作详细探讨。

就我“只限伯克希尔”的指示而言，其关键在于我对伯克希尔的董事们将来的判断力和虔诚度抱有自信心。他们经常城市面临华尔街人士的考验，与其争夺效劳费。对许多公司来说，这些华尔街“超级销售员”可能会胜出。但我大约，在伯克希尔不会呈现这种状况。

第五，伯克希尔的董事们——你们的监护人——不停专注于股东的福利，以及培育一种在超大型企业中很难得的文化。（拉里-坎宁安和斯蒂芬妮-古巴在合著的新书《信任的边沿》中讨论了这种文化的价值。在我们的年会上，可以看到这本书。）

2019年，我们控制的非保险业务净收入总额为177亿美圆，较2018年的172亿美圆增长了3％。收购和发售对这些成果简直没有净影响。

在接下来的几段中，我们将各种非保险业务按收入规模分组（扣除利息、折旧、税项、非现金赔偿、重组费用之后 – 所有这些令人讨厌但十分实际的老本，公司的首席执行官们和华尔街有时会讲述投资者们不要理会）。你们可在K-6 – K-21和K-40 – K-52页上浏览有关这些业务的更多信息。

伯克希尔去年第四季度前十大持仓股别离为：美国运通，穆迪，Delta航空，美国银行，美国合众银行，可口可乐，纽约梅隆银行，富国银行，苹果，摩根大通。

我们被P / C业务吸引的起因之一是该行业的商业形式：P / C保险公司先收取保费后赔付。在极端状况下，一些理赔（如接触石棉，或重大的工作场所事故）的赔付可能连续数十年。

伯克希尔四季度的10大重仓股

查理和我素来不喜爱玩预测利率的游戏，因为我们不知道将来一年、十年或三十年里利率的均匀值是多少。我们或许有些成见地认为，在这个话题上颁发意见的权威人士，恰恰是通过这种行为，走漏出的更多的是和他们本人有关的信息，而不是关于将来的信息。

如今（董事）工作有保障吗？是的。董事会成员可能会被“礼貌地”无视，配资网，但他们却很少被辞退。取而代之的是，相当宽松的年龄限制（通常是70岁或更高）被视为是礼貌驱赶公司董事的规范行事方法。

巴菲特这封2020年致股东公开信，主要探讨的是伯克希尔2019年的得失，接着谈了公司回购、现金流、继任者、投资企业的三个规范等问题。

就探讨企业治理的问题而言，我的资历包含，在过去62年工夫里，我曾担当21家上市公司（详见下文横线以下局部）的董事。除了两家公司之外，我在其他公司中都持有并代表着大量股权。在少数公司中，我曾试图施行重要的扭转。

2019年，伯克希尔向美国财政部汇出36亿美圆，用于支付当前所得税。同期，美国政府收到了2430亿美圆的企业所得税。从这些统计数据中，你可以为你的公司缴纳了美国所有公司缴纳联邦所得税的1.5％而感到骄傲。

与此同时，我们的财产与不测险公司有着优良的承保记录。在过去的17年里，伯克希尔有16年实现了承保利润经营，只要2017年例外，其时我们的税前吃亏高达32亿美圆。在整整17年的工夫里，我们的税前利润总计275亿美圆，此中2019年实现了4亿美圆。

在这里，我应该进展一下：我想让你知道，这些年来我见过的简直所有董事都很像样、讨人喜爱且聪慧。他们穿戴光鲜，是好邻居、也是好国民，我很享受他们的陪同。在这群人中，有一些人假如不是因为我们独特的董事会效劳，我是不会认识他们的，他们此刻已经成为了我密切的朋友。

** 这是我们的实际购置价格，也是我们的计税根底。

记者将与不雅观众轮流发问，不雅观众也可以间接向我们四个人中的任何一个发问。所以，请擦亮你的獠牙。

假如保费收入凌驾我们的费用和最终丧失的总额，保险业务就实现承保利润，从而增多浮存金孕育发生的投资收入。当赚得这样的利润时，我们就可以使用免费资金，并且更好的是，我们还会因为持有这些资金而取得回报。

北京工夫22日晚，巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦出炉2019年财报，更重磅的是，股民等来了一年一次的巴菲特致全体股东的公开信。

我们偶尔也会遇到浮存金回落。假如浮存呈现下滑，下滑幅度将是十分迟缓的 - 单一年度最多不凌驾3％。我们的保险合同的性质决定了我们领有的现金资源必定可以满足短期或立即的偿付需求。这种构造是精心设想的，是我们保险公司无与伦比的财力的关键组成局部。这方面的才华绝不会遭到打击。

持有价值至少2000万美圆A类股或B类股，并有意向伯克希尔发售股票的股东可能希望他们的经纪人联络伯克希尔的马克·米勒德（Mark Millard），电话是402-346-1400。我们必要您在盘算主见发售股票的状况下，在中部工夫上午8：00-8：30或下午3：00-3：30之间给马克打电话。

评估保险风险的谬误可能是宏大的，可能必要很多年以至几十年的工夫威力显现和成熟。（想想石棉。）一场使卡特里娜飓风和迈克尔飓风相形见绌的大灾难将会发生，兴许是明天，兴许是几十年后。“最大的灾难”可能来自传统来源，如风或者地震，也可能是完全出乎预料的，好比网络攻击的灾难性后果超过了保险公司目前的预期。当这样的大灾难来袭时，伯克希尔就会得到它的丧失份额，并且丧失将会很大，十分大。然而，与许多其他保险公司差异，办理丧失不会濒临于耗尽我们的资源，我们将急于在第二天就增多我们的业务。

近年以来，企业董事会的形成及其目标都已成为人们存眷的热点问题。在以前，有关董事会责任的争执在很洪流平上仅限于在律师们之间展开；而在本日，机构投资者和政治家们也参与了进来。

审计委员会会比以往愈加努力地工作，而且简直总是以严苛的态度对待这项工作。只管如此，但是这些委员会的目的与打点者的冀望不符，这实际上是一种“立功行为”，因为收益“领导”的祸害和首席执行官“到达预期数字”的愿望激励了这一行为。依据我与曾与公司数字CEO打交道的间接经历（谢天谢地，只是有限的经历）表白，更多状况下，他们通常是自我鞭策，而不是出于对经济利益的渴望。

伯克希尔哈撒韦的各位股东：

在给出这一乐不雅观预测的同时，我们也要发出一项警告：将来股价可能会发生任何变革。有时，股市会狂跌，幅度可能是50％，也可能会更大。但是，对于那些不用借钱来炒股、且能够控制本人情绪的人来说，去年我曾在文章中写过的“美国经济顺风车”，再加上史密斯所谓的“复合奇迹”，会助推股票成为更好的恒久选择。其别人呢？注意！

然而，事实就是，在史密斯之前的年代当中，当企业所有权被分割成无数小片——“股票”，后者的购置者们通常都将本人的投资视作是针对市场行情变动的短期赌博，往最好听里说也不过就是投机罢了——真正的绅士们喜欢的是债券。

史密斯完全正确

总体而言，此刻台面上摆满了首席执行官和他/她员工们喜闻乐见的交易计划。对于一家公司来说，聘请两名“专家”收购参谋（一名赞成，一名反对）向董事会转达他或她对拟议中交易的看法将是一项有趣的做法。比喻说，最终意见取得采用的参谋将取得另一位参谋答谢的10倍作为奖励。但不要屏息期待这项厘革（的到来）：当前的制度，无论对股东来说有什么弊端，对首席执行官和许多享受交易的参谋和其他专业人士来说都十分有效。当我们思考到华尔街的建议时，一个古老的警告永远是正确的：不要问理发师你能否必要理发。

侥幸的是，我的许多谬误导致的后果因大大都令人绝望的业务所具有的特点而有所减小：随着工夫的流逝，“表示欠安”的公司趋于停滞，随即进入一种状态：即它们的业务对伯克希尔成本的必要占比越来越小。与此同时，“表示优良”的公司往往会继续增长，并以有吸引力的速度找到投资更多成本的时机。由于这两种截然相反的轨迹，伯克希尔的投资胜出者使用的资产逐渐成为我们总成本的一局部。

关于这537亿美圆利得，必需做一个增补说明。依据2018年生效的新版通用会计原则，一家企业所持有的证券，即即是尚未兑现的利得和吃亏净变革也必需计入盈利数据。正如我们在去年股东信当中所澄清的，无论是我，还是和我一起打点伯克希尔的搭档查理·芒格（Charlie Munger），我们对这种新规其实都持生存态度。

查理和我都没有把以上这些股票（总计持股市值2480亿美圆）当作是精心搜集的潜力股。当前这场金融闹剧将要完毕，因为“华尔街”的降级、美联储可能采纳的行动、可能呈现的政治动向、经济学家的预测，或者其他任何可能成为当前热门话题的东西，都将终止这场闹剧。

1924年，一位名声并不是那么显赫的经济学家、理财参谋埃德加·劳伦斯 ·史密斯（Edgar Lawrence Smith）完成了一本《普通股的恒久投资》（Common Stocks as Long Term Investments），这尽管只是一本薄薄的册子，但是却扭转了整个投资世界的边幅。事实上，撰写这本书的经验也扭转了史密斯自己，迫使他初步从头评估本人的投资信条。

在A-2-A-3页，您可以找到我们将于2020年5月2日举行年会的具体状况。像往常一样，雅虎将在全球范围内直播这一流动。然而，我们的模式将有一个重要的变革：股东、媒体和董事会成员建议，让我们的两位关键经营经理阿吉特·贾因（Ajit Jain）和格雷格·阿贝尔（Greg Abel）在年会上有更多的暴光率。这一变革十分有意义。无论是作为经理人还是个人，他们都是超卓的个体，你应该从他们那里听到更多。

难怪一位不富裕的董事（non-wealthy director，简称“NWD”）如今希望、以至渴望被邀请参与第二家公司的董事会，从而协助本人跃升至50-60万美圆的收入阶层。为了实现这一目的，NWD将必要一些协助。一家寻找董事会成员的公司CEO简直必定会向NWD的现任CEO核实NWD能否是一个“好”董事。固然，所谓的“好”只是个暗记。假如NWD重大挑战他/她现任CEO的薪酬或收购幻想，他/她的（董事）候选人资格将悄无声息地抹去。在寻找董事时，首席执行官们并不是在寻找斗牛犬，只要可卡犬会被带回家。

尽管1965年以来伯克希尔的复合年增长率高达为20.3%，但2019年伯克希尔每股账面价值的增幅是11.0%，而标普500指数的增幅高达31.5%，跑输20.5个百分点。

将来的路

2012年末，我们保险业务十分宝贵的经理阿吉特-杰恩（Ajit Jain）打电话讲述我，他将以2.21亿美圆（约合其时公司的资产净值）的价格收购宾夕法尼亚州那个小城的一家小公司 - GUARD Insurance Group。他还说，GUARD首席执行官赛-福格尔（Sy Foguel）将成为伯克希尔的明星。GUARD和赛都是我的新名字。

固然，用本人的钱购置所有权并不能发明智慧，也不能确保商业胜利。然而，当我们投资组合内公司的董事有用他们本人钱购置股票的经历，而不是简略地获赠时，我会感觉更好。

本日，BHE领有经营人才和经历来打点真正的大型公用事业项目，这些项目必要1000亿美圆或更多的投资，能够撑持造福我们的国家、我们的社区和我们的股东的根底设备。

我们和他们之间的宏大差别很洪流平上是由于我们在将风能转化为电能方面获得的宏大成绩。2021年，我们大约BHE在爱荷华州的经营将通过其领有和经营的风力涡轮机孕育发生约2520万兆瓦时的电力。这样的电力产量将完全满足其爱荷华州客户的年度需求，其约为2460万兆瓦时。换句话说，我们的公用事业公司将在爱荷华州实现风能自给自足。

我们的BNSF铁路和伯克希尔哈撒韦能源公司（“ BHE”） – 伯克希尔非保险业务的两大领头羊

伯克希尔的状况总体上比保险公司要好。最重要的是，我们无与伦比的巨额成本、富余的现金和多样化的非保险收入，使我们领有比业内其他公司更大的投资灵敏性。我们领有很多选择，这些选择总是对我们很有利，有时会给我们提供严峻的时机。

我必需增补一点，强调伯克希尔公司的宽泛业务范围。2011年，我们收购了总部位于俄亥俄州的Lubrizol公司，这是一家在全球范围内消费和销售石油添加剂的公司。2019 年9月26日，Lubrizol所属的一家法国大型工厂遭遇了一场大火。这场大火构成了重大的财产丧失，路博润的业务也因而受到了重大毁坏。即使如此，公司的财产丧失和业务中断丧失将通过路博润大量的保险追偿得到缓解。

得到了这位经济学大家的加持，史密斯一夜成名。

除了慈悲馈赠和送人小礼物之外，我唯逐个次动过伯克希尔股票，是在1980年。当年，我和其他当选出的伯克希尔股东们，用伯克希尔的一些股票换了伊利诺斯州一家银行的股票。早在1969年，伯克希尔收购了这家银行。1980年，因为银行控股公司法的变革，我们必需卸载该行。

多年来，股票配资网，伯克希尔收购了许多公司，最初我全副将它们视为“好生意”。” 但是，最后有些公司却令人绝望，有不少几乎是彻底的灾难。另一方面，有不少公司却超过了我的冀望。

我自己感到放心的是，在从事期内，伯克希尔的股票将可提供一种安详的、有回报的投资。兴许会发生一些事件证实我是错的，这种可能性总是存在的——可能性不大，但也不能疏忽不计。但我相信，与传统的行动计划比拟，我的指示很可能会为社会提供更多的资源。

依照盈利排名（但下文中是按字母顺序布列的），接下来的五家非保险子公司Clayton Home、International MetalWorking、Lubrizol、Marmon和Precision Castpart在2019年的总盈利为48亿美圆，与它们在2018年的收入比拟变革不大。

公开信中提到，巴菲特去年第四季度回购了22亿美圆伯克希尔股份，创单季新高，去年全年的总回购额达50亿美圆。

“近年来，伯克希尔•哈撒韦所持有的股票内在价值根本都在稳步增长。恒久来看，查理•芒格和我都认为股票投资注定会为我们发明宏大的收益。”巴菲特在股东信中暗示。

但在伯克希尔，这是一种宗教，旧约格调的宗教。

多年来，董事会“独立性”已成为一个新的值得存眷的话题。然而，与这个话题相关的一个关键点简直总是被无视，那就是董事薪酬如今飙升到了一个程度，一个不成制止地使薪酬成为影响许多并不富有董事成员潜意识行为的程度。试想一下，一位董事一年六次摆布，花上几天“舒服”工夫开董事会会议，收入就可以在25万至30万美圆之间。通常，领有一个这样董事职位人的收入是美国家庭年收入中位数的三到四倍（我曾错过了这样一个充足的时机：在20世纪60年代初，作为Portland Gas Light的董事，我每年的效劳人为为100美圆。为了赚到这笔可不雅观的收入，我每年必要往返缅因州四次）。

今年5月2日，欢迎来奥马哈。在这里见见你的资同族同行，购置一些伯克希尔产品，尽情享受。查理和我，还有整个伯克希尔家庭都等待着见到你。

伯克希尔哈撒韦目前与小沃尔特-斯科特（Walter Scott， Jr.）和格雷格-阿贝尔（Greg Abel）独特持有BHE 91％的股份。自从我们收购以来，BHE从未向伯克希尔哈撒韦支付过股息，并且随着工夫的流逝，BHE生存了280亿美圆的盈利。这种形式在公用事业领域是个例外，公用事业公司通常会支付高额股息，有时以至凌驾80％的盈利。我们的不雅观点是：我们可以投资的越多，我们就越喜欢它。

非保险业务

依据致股东信，截至2019年年末，伯克希尔•哈撒韦持有价值近1300亿美圆的现金储蓄。巴菲特在股东信中暗示，伯克希尔哈撒韦公司停止合乎要求的大型收购的时机很少。

在任何状况下，那些规模宏大、成熟且易于了解的企业的订单回报率都是引人注宗旨。与很多投资者在过去十年里所蒙受的债券回报率（好比说30年期美国国债的收益率是2.5％或更低）比拟，这些公司的回报率确实令人感到兴奋。

以下所列出的是截至去年年底我们所持市值最大的15只普通股。在此，我们排除了卡夫亨氏的持股（325442152股），因为伯克希尔自身只是控股集团的一局部，所以必需用“股权”的方法来解释这笔投资。在伯克希尔的资产负债表上，若按通用会计原则计算，伯克希尔所持卡夫亨氏的股份价值138亿美圆，相当于2019年12月31日伯克希尔在卡夫亨氏经审计的净值中所占份额。到去年年底，我们在卡夫亨氏的持股市值仅为105亿美圆。

伯克希尔哈撒韦能源公司（Berkshire Hathaway Energy）

二、收购：选企业三规范

这种“先收取保费，后赔付”的形式让P / C公司持有大笔资金 - 我们称之为“浮存金” - 最终会赔付给其别人。与此同时，保险公司会将这笔浮存金拿去投资获利。尽管个人的保单和理赔来来去去，但保险公司持有的保费收入相关的浮存金一般较为不变。因而，随着保险业务的增长，浮存金也随之增长。下表所示为浮存金的详细增长状况：

这些目的并不新颖。这是60年前有才华CEO们的目的，如今仍是如此。不然又有谁该具备这些才华呢？

闭上眼睛，试着想象一个可能会孕育发生动态财产与不测险保险公司的处所。纽约？伦敦？硅谷？

反过来，他们也永远不会在拔牙、装修房子或改善高尔夫球技方面向我求助。别的，假如我被安排在“与星共舞”（Dancing With The Stars）节目中露面，我会立刻寻求证人护卫方案的掩护。我们总会在这件事或那件事上无所建树。对于我们大大都人来说，这个（无所建树的）清单很长。但必要认识到的重要一点是，假如你是鲍比·费舍尔（Bobby Fischer，美国国际象棋棋手），你必需为了钱而下棋。

第三，伯克希尔将一如既往地以一种可让本公司抵御极端外部打击的方式来打点财务事务。

在我效劳于这些公司的最初30年摆布的工夫里，董事会中很少会有女性，除非她代表着企业的控股家族。应该指出的是，今年是第19修正案出台100周年，该修正案保障了美国妇女投票发声的势力。她们在董事会中取得相似地位的工作则仍在停止中。

无论我们到底是如何停止的投资——是控股了这些企业，还是只通过市场购入了一大笔股权——伯克希尔的财务表示很洪流平上都将取决于我们所投资的这些企业的将来盈利才华。只不过，投资者必需大白，这两种投资方式在会计层面是存在着宏大差此外。

董事会

那些我们控股的企业（详细定义为伯克希尔持有50％以上股权），他们各自的盈利城市间接计入我们呈文的经营盈利数据。各位看到的就是实切实在的盈利。

第一，伯克希尔的资产陈列在各种千般的全资或局部领有的企业身上，这些企业的成本回报率很吸引人。

对于整个财产与不测险行业而言，目前浮存金的财务价值远低于多年前。这是因为简直所有财产与不测险企业的规范投资战略都重大且恰当地倾向于高级别债券。因而，利率变革对这些企业至关重要，而在过去十年里，债券市场提供的利率低得可怜。

查理和我很糟就已经进入了相似的“加急”阶段。对于我们来说，这显然不是什么喜讯。但是，伯克希尔的股东们不必焦虑：你的公司已经为我们的分开做好了百分百的筹备。

刚初步写作的时候，他最初想要说明的不雅观点是，在通货膨胀周期当中，股票的表示要好于债券，而在通货紧缩周期当中，债券的回报则好过股票。看上去，这样的不雅观点是合情合理的。可是接下来，史密斯本人都吃了一惊。

别的，我们还在连续寻求买进新的企业的时机，只有后者能够合乎三个规范。首先，他们经营的净有形成本必需能够发明得体的回报。其次，经理人必需是德才兼备，既有才华又诚实。最后，买进价格必需合理。

要掌握住史密斯到底洞见了些什么，我想最好还是引述一段关于他著作的最早期评论，来自约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes）：“我不停读完全书，才大抵搞分明了史密斯先生最别致的，固然也是最重要的不雅观点到底是什么。那些真正良好的工业企业打点层是不会将他们每年所获的利润都全副派发给股东的，这是一个根本准则。哪怕不是所有年景，至少在好的年景下，这些企业城市留下一局部利润，将其从头投入到其业务自身。这样就发明出一种有利于牢靠的工业投资的复利经营形式。经年累月，这笔牢靠的工业产业的真实价值就会以复利速度增长，更不必说股东们还得到了源源一直的股息。”

与此造成明显比照的是，爱荷华州的另一家公用事业公司，风力发电不敷总发电量的10％。别的，据我们所知，到2021年，无论在哪里，其他投资者领有的公用事业公司都不成能实现风能自给自足。2000年，BHE效劳于农业经济；此刻，它的五大客户中有三个客户是高科技巨头。我认为，他们在爱荷华州建厂的决定局部是基于BHE提供可再生、低老本能源的才华。

投资

以下为巴菲特2020致股东公开信全文：

– 2019年的共计收入83亿美圆（仅纳入我们占BHE的91％份额），较2018年增长6％。

随着工夫的推移，我们希望伯克希尔的股票数量下降。假如股价低于实际价值的状况（正如我们预计的那样）继续发生，我们很可能会在回购股票上变得愈加积极。然而，我们不会在任何程度支撑股价。

伯克希尔持股市值最大的15只股票（截止2019年12月31日），持股数，公司名称，持股比例，老本价（百万美圆），以及当前市值（百万美圆）：

————————————

一、回购：我和我的继承人都不会抛售伯克希尔股票

一旦我们找到了这样的企业，只有条件允许，我们城市希望将其100％全副收购下来。遗憾的是，合乎我们前面全副要求的大规模收购时机其实颇为稀有。在更多的时候，我们还是只能去掌握住股市颠簸当中涌现出的时机，去收购那些合乎规范的上市公司的大量股份，但是往往并不能到达控股的水平。

三、继任者：接班人还没有明确

巴菲特硬核金句：维持低利率有利于股市、不喜爱机器人般只会执行流程的人、收购就像成婚、不借钱又能控制本人情绪的人威力赚钱。 尽管1965年以来伯克希尔的复合年增长率高达为20.3%，但2019年伯克希尔每股账面价值的增幅是11.0%，而标普500指数的增幅高达31. ...

在简直所有其他的大企业财报当中，投资者都不会看到伯克希尔这种高度器重和列出“未实现盈利”的做法。可是，对于我们而言，这却是一项十分严峻，不容疏忽的内容，股票配资，必需具体列出如下。

巴菲特“硬核金句”：维持低利率有利于股市、不喜爱机器人般只会执行“流程”的人、收购就像成婚、不借钱又能控制本人情绪的人威力赚钱。

作者：中国基金报

这种新规会被推出和接纳，素质上说来，其实是标识表记标帜着会计专业理念的一次严峻扭转。2018年之前，通用会计原则坚持认为，除非一家企业的生意就是证券交易自身，否则的话，投资组合当中未兑现的成本利得任何时候都不该被计入盈利，而未兑现的吃亏也只要在被认为是“非暂时性”的状况下威力够计入。如今，依据新规，伯克希尔必需将这些数据计入每个季度的盈利之中，岂论这些证券的涨涨跌跌岂论有如许起伏不定，可能会构成怎样的影响——对于众多投资者、剖析师和评论家来说，这也成了他们必需把握的新常识。

再下来的五家子公司（Berkshire Hathaway Automotive、Johns Manville、NetJets、Shaw和TTI，同样是按字母顺序布列的）2019年的总盈利为19亿美圆，高于2018年的17亿美圆。

55年前，当伯克希尔进入当下的企业集团构造时，公司无需缴纳联邦所得税（这也是有充裕理由的：因为在此前十年里，这家苦苦挣扎的企业录得净吃亏）。从那时起，由于伯克希尔生存了简直所有的收益，这项政策的受益者已不只仅是公司股东，联邦政府也同样受益。（因为）在将来的大局部工夫里，我们都希望并等待着向财政部上缴更大的金额。

尽管巴菲特没有在致股东信中走漏接班人，但外界预期，巴菲特心中已有人选，只是在他可预见的期限内，“掌门人”位置可能并不会变动。

但是，正如已故的保罗·哈维（Paul Harvey）在他著名的播送节目中所说的，“接下来是故事的结局。” Lubrizol最大的保险公司之一是伯克希尔旗下的公司。在马太福音6：3中，圣经指示我们：“你施舍的时候，不要让你的左手知道右手所做的。” 你们的董事长显然是遵照了圣经的吩咐。

1967年，奥马哈似乎不太可能成为一个财产与不测险的巨头跳板。威尔克斯-巴里很可能会带来相似的惊喜。

查理和我呼吁大家专注于经营盈利——我们的这一数据2019年较之前一年根本没有大的变革——同时不要去在意投资的季度或年度的利得或吃亏，岂论是已经兑现的还是尚未兑现的。

我们之所以如此乐不雅观，主要基于五大起因：

只管分歧逻辑，但此刻简直所有董事都被归类为“独立（董事）”，然而许多领有与公司兴衰亲密相关的董事又被认为缺乏这一独立性。不久前，我检察了一家美国大公司的委托书资料，发现有8名董事从未用本人的钱购置过该公司股票（固然，他们得到了股票奖励，作为本人丰厚现金薪酬的增补）。这家公司恒久以来不停（表示）落后，但董事们报酬却十分好。

由于保险公司年复一年地被迫（通过到期日或发行人赎回条款）将其“旧”投资组合转换成收益率更低的新持仓，所以保险公司也遭到了影响。这些保险公司曾经可以安详地从每一美圆的浮存金中赚取5美分或6美分，但如今他们只赚到2美分或3美分（假如他们的业务集中在深陷负利率泥潭的国家，以至更少）。

据财报，伯克希尔哈撒韦公司2019年第四季度运营利润为44.2亿美圆，同比下滑23%，市场预期57.2亿美圆，净利润291.6亿美圆，上年同期为253.9亿美圆。

文章来源：搜狐网

巴菲特在股东信中暗示，芒格和本人无奈预测将来利率走势，但假如在将来几十年内都濒临于当前的利率，而且公司税率也保持在现有低位附近的话，那么简直可以必定的是，随着工夫推移，股票的表示将远好于恒久的固定利率债务工具。

还有一些出格实际的起因促使查理和我想要确保伯克希尔在我们分开后的日子里继续繁荣鼎盛：芒格家族持有的伯克希尔股票规模，远凌驾该家族的其他投资；我高达99％的净身价靠的是伯克希尔股票。我素来没有卖过伯克希尔股票，以后也不筹算这么做。

正如我过去一再做过的那样，我如今要强调的是，保险业的美好结局远非一件确定无疑的事情：在将来17年的16年里，我们简直必定不会取得承保利润。危险总是隐藏此中。

巴菲特称，最好的股票配资网，目前董事会最基本的挑战就是是否找到并留住一位有才调的CEO，这样的人必要具备以诚为本、为公司贡献一生等品质。

购置普通股的认股权证组成。

然而，与会计世界差异的是，在我们认为的现实世界当中，伯克希尔所持有的股票总规模这两年不停保持在约莫2000亿美圆的程度，这些股票的内在价值也根本上都是在稳步而坚实地增长。

我们想要将本人所生存的这些资金投入使用，首选的目的就是投资于我们业已领有的数量众多、品种冗杂的生意当中。单单在过去十年工夫里，伯克希尔的折旧支出就累计到达650亿美圆，而内部的地皮、厂房和办法投资累计更到达1210亿美圆。再投资于经营资产永远都是我们的优先思考对象。

多年以来，许多有关董事会组成和职责的新规则和领导方针已经出台。然而，董事们面临的基本挑战一如既往：找到并留住一位才调横溢的首席执行官——固然，还必要诚实正直的品质——并将本人的整个商业生涯都贡献给公司。通常状况下，这项任务是艰巨的。但是，一旦董事们做对这件事情，其他就什么都不用做了。但是，假如他们搞砸了这件事

以下，我们将列出我们通过股市投资的10支最重要成份股，详细条目包含我们持股占其全副股票的比例、我们所取得的股息（基于当前年收益率、单位100万美圆），以及他们的盈利生存状况（2019年盈利减去已经派发的普通股和优先股股息、单位100万美圆）。

这种记录并非偶然：严格的风险评估是我们保险经理日常存眷的焦点，他们知道，糟糕的承保业绩可能会吞没浮存金的回报。所有保险公司都只是嘴上说说罢了。

“我们一直寻求收购合乎三个规范的新企业。首先，它们的净有形成本必需获得优良回报。其次，它们必需由能干而诚实的打点者打点。最后，它们必需以合理的价格买到”。

财产/不测险

收购提案对于董事会成员而言依然是一个出格棘手的问题。停止交易的法律流程已得到完善和扩展。但是我还没有看到渴望停止收购的首席执行官会招来一位相熟内情且理智的批评家来反对他。是的，这一点也包含我在内。

“我们也想4个人同时在台上，但其实是我们怕看到他们，因为他们比我们更好。”巴菲特去年在股东大会现场暗示。

可以必定地说，伯克希尔从这10家公司，以及我们做了股票投资的其他许多家公司所获取的回报将来还将以极不规则的形态连续出现。有时可能是基于某家企业本身的问题，有时可能是因为股市大盘的缘故，吃亏总会周期性发生。与此同时，在此外一些工夫段当中，我们的利得则可能会爆炸式增长，好比去年就是个例子。整体而言，我们投资兑现的生存盈利对于伯克希尔本身价值的增长无疑是具有严峻意义的。

岂论投资者们变聪慧的速度有如许缓慢，到本日，生存盈操作于再投资的数学公式都已经被大家充裕了解了。曾经被凯恩斯评为“别致”的不雅观念，对于如今的高中生都已经是知识了——将储备和复利联结，就可以发明奇迹。

我们拿伯克希尔最初的纺织业务为例，这是金融运作的一个极端例子。我们于1965年初取得了该公司的控制权，而这个陷入窘境的业务简直必要伯克希尔的全副成本。因而，在一段工夫内，伯克希尔的未盈利纺织资产给我们的总体回报拖了重大的后腿。好在最终我们收购了一批“表示优良”的企业，1980年代初的这一转变使得萎缩的纺织业务仅占去了我们一小局部成本。

在伯克希尔，查理和我不停以来都高度器重有效地运用生存盈利。有些时候，这份工作其实是很轻松的，可是在此外一些时候，这份工作用“艰难”来描述都嫌不敷——尤其是我们面对着体量宏大，并且还在连续膨胀的现金的时候。

（股票）内在价值的计算很禁绝确。因而，我们两人都没有对以十分真实的95美分购置估值为1美圆的商品感到任何紧迫性，。2019年，伯克希尔的价格/价值等式有时是适度有利（股票回购）的，我们花了50亿美圆回购了公司约1％的股份。

固然，风是断断续续的，我们在爱荷华州的叶片只转动了局部工夫。在某些时段，当空气静止时，我们依靠非风力发电的才华来担保我们所需的电力。在状况相反的时候，我们将风能提供给我们的多余电力卖给其他公用事业公司，通过所谓的“电网”为他们效劳。我们卖给他们的电力替代了他们对碳资源的需求，好比煤或者天然气。

至于那些非控股企业，即我们领有相当数量股票的企业，只要他们的股息才会被计入伯克希尔呈文的经营盈利数据。固然，他们也会有本人的生存盈利，用来投入运转、发明更多附加值，但是这一切都不会从伯克希尔发布的盈利数据当中间接表现出来。

巴菲特在股东信中暗示，我和芒格想要确保伯克希尔在我们退休后保持繁荣开展。芒格持有的伯克希尔股份凌驾其家族的其他任何投资，而我的全副净资产中有99％以伯克希尔股票模式存在。我从未发售过任何伯克希尔持股股票，也没有方案这样做。我的遗嘱目前明确指示其执行人以及打点我的财产的受托人——不得发售伯克希尔股份。

我们可以说的是，假如在将来几十年里和当前利率濒临的利率占上风，公司税也维持在企业当下正在享受着的低程度，那么简直可以必定的是，随着工夫的推移，股票的表示将远远好于恒久固定利率债务工具。

本日，我在遗嘱中已经明确指明了执行人——以及在遗嘱关闭后接替他们打点我的遗产的受托人——不要发售伯克希尔股票。我的遗嘱还罢黜了遗嘱执行人和受托人的责任，因为他们要维持的显然是极度集中的资产。

伯克希尔2018年和2019年的详细数据其实正分明地证实了我们对新规的判断的正当性。正如我们发布的数据所显示的，2018年是股市遭遇不顺的一年，我们未兑现的利得缩减了206亿美圆之多，于是我们当年度的通用会计原则盈利就只剩下了40亿美圆。至于2019年，如前所述，由于股票价格的上涨，我们未兑现的利得猛增了537亿美圆，使得通用会计原则盈利到达了前面所呈文的814亿美圆。换言之，股市行情的变革使得我们的通用会计原则盈利猛增了令人瞠目结舌的1900％！

威尔克斯-巴里（Wilkes-Barre）怎么样？

今年发送问题给我们三名恒久任职新闻人员的股东可以指定向阿吉特或格雷格提出问题。就像查理和我一样，他们也将完全不知道这些问题是什么。

我们的这种建议绝不是无视或贬低伯克希尔这些投资的价值。查理和我都大约，我们的股票投资，尽管其一工夫表示出的详细形态可能难以预测，高度不规律，但是恒久角度而言，注定会为我们发明宏大的利得。我们为何会如此乐不雅观？下面的章节将会展开探讨。

* 不包含伯克希尔子公司的养老基金所持有的股份。

公司治理方面的一项十分重要的改进已得到授权：按期组织董事“执行会议”，避免首席执行官插手。在此之前，很少有关于首席执行官的本能机能，收购决策和薪酬的坦率探讨。

伯克希尔领有的其余非保险业务——此类业务有很多——2019年的总盈利为27亿美圆，比拟之下2018年为28亿美圆。

巴菲特和芒格别离已届89岁和96岁高龄，但他们还没有明确谁是下一任接班人。目前，伯克希尔•哈撒韦副主席格雷格•阿贝尔和阿吉特•吉恩是呼声最高的候选人。

伯克希尔哈撒韦能源公司正在庆祝其在我们旗下的第20个年头。周年留念日表白我们应该在赶超公司的成绩。

转眼之间：2019年，GUARD的保费收入到达19亿美圆，较2012年增长了379％，承保利润也令人满意。自从参与伯克希尔以来，赛率领公司进入了新产品和新地区，并将GUARD的浮存金增多了265％。

汤姆·墨菲（Tom Murphy）是伯克希尔的重要董事，他是史上伟大的经理人之一。很早之前，他就给过我一些有关收购的重要建议：“要取得良好经理人的美誉，只需确保你收购的是好企业即可。”

30年前，我的朋友约瑟夫·罗森菲尔德（家住美国中西部），收到了当地一家报纸发来的一封信。这封信让罗森菲尔德很恼火，其时他已经80多岁了。报纸直截了当地要求乔提供一些生平数据，筹备在他逝世后用在他的讣告中。罗森菲尔德没有回信。接下来怎么样呢？1个月后，他收到了那家报纸发来的第二封信，并且还是封加急信。

在过去的呈文中，我们已经探讨了股票回购的意义和无用性。我们的想法归结为：伯克希尔只要在以下状况下才会回购股票：a）查理和我认为它的售价低于其价值，以及b）公司在完成回购后，仍会领有充沛的现金。

第二，伯克希尔将旗下所控制业务定位在一个单一实体，这种现状赋予了该公司一些重要且长期的经济劣势。

事实上，在这本书的最开头，史密斯就认可：“这些钻研自身就是对失败的记录——事实并不能撑持预设的不雅观点。”然而，这却是投资者的幸事，因为失败迫使史密斯愈加深刻地考虑，去摸索到底该如何评估股票的价值。

伯克希尔、Blue Chip Stamp、Cap Cities-ABC、可口可乐、Data Documents、Dempster、General Growth、吉列、卡夫亨氏、Maracaibo Oil、Munsingears、奥马哈黎民银行、Pinkerton’s、Portland Gas Light、所罗门公司、Sanborn Map、Tribune Oil、美国航空、Vornado、华盛顿邮报公司、Wesco Financial。

显然，这些我们只是局部领有的企业，我们最终能够记录下来的已兑现利得是不会与他们生存盈利当中依据“我们”持股比例计算出的成果精确对应的。尽管遗憾，但是也不能不认可，有些时候，生存盈利也可能会无功而返。只不过，岂论是依据逻辑知识，还是依据我们过往的经历，我们都愈加倾向于相信，这些企业和股票最终将实现的成本利得至少会与他们生存盈利当中属于我们的份额相当，很可能还会犹有过之。（必要增补的是，当我们最终卖掉这些股票，实现利得，我们必需依照其时的税率缴纳联邦所得税，目前的适用税率为21％。）

自那之后，居民客户的电价每年上涨不到1％，我们答允，到2028年，根本电价不会上涨。比拟之下，爱荷华州另一家大型投资公司的状况是：去年，该公司对居民客户收取的电价比BHE超出逾越61％。最近，公用事业公司的费率上涨，将使这一差距扩充到70％。

伯克希尔2019财年基于通用会计原则（GAAP）的盈利为814亿美圆。详细而言，这一总数当中包孕240亿美圆经营盈利，以及我们所持有股票孕育发生的37亿美圆已兑现成本利得和537亿美圆的未兑现成本利得。前列所有均为税后数据。

我们就从电价这个话题初步。当伯克希尔在2000年进入公用事业领域时，它收购了BHE 76％的股份，该公司在爱荷华州的居民客户的均匀千瓦时电价为8.8美分。

生存盈利的力量

1967年以来，财产/不测险（P / C）业务不停是伯克希尔业绩增长的引擎。1967年，伯克希尔以860万美圆收购了黎民保险公司（National Indemnity）及其姊妹公司黎民火灾及海事保险公司（National Fire＆Marine）。此刻，以净资产掂量，黎民保险公司是世界上最大的财产/不测险公司。保险业务重在履行答允，而伯克希尔履行答允的才华是无人能比的。

薪酬委员会如今比以往更多地依赖参谋。因而，赔偿安排变得愈加复杂-哪个委员会成员能够解释为一个简略的方案年复一年地支付大笔费用？并且浏览代办代理资料已成为一种令人麻痹的经验。

相反，我们把这些公司看作是一个我们停止局部持股的汇合。若按加权计算，这些公司经营业务所需的有形净资产净利凌驾20％。这些公司不必要过度举债就可以盈利。

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