专注绝热技术，公司 VIP 真空绝热板布局全球。公司 2020 年前三季度实现营 收达 3.66 亿元，同比增长 23.4%，实现归母净利润 0.76 亿元，同比增长 34.8%。 公司 97%以上产品均为 VIP 真空绝热板，其他产品收入包括保温箱等；分地 区收入看，2020H1 公司海外收入规模达 1.42 亿元，占收入比重接近 70%， 主要出口区域包括韩国、日本、泰国、欧洲、北美、中东等国家和地区。

      欧洲市场新能效落实，引领全球市场提升 VIP 渗透率。2019 年欧盟委员会发 布冰箱酒柜新能效法案，并计划于 2021 年 4 月 1 日起生效。参考欧盟委员会 通报所披露及预测的相关数据，在原有能效标准下，2020 年，A+++及冰箱产 品整体比重达 26%，A++产品占整体比重达 53%，A+产品占整体比重达 21%， 切换为新能效标准后，2020 年 C 级能效产品占比为 2%，D 级能效产品占比 为 23%，E 级及以下能效产品占比达 75%。

      新能效标准推动下，其能效准入门槛对应现有 EEI 为 38，现有能效标识 A+ 级及以下产品预计将于 2022 年前退出市场，同时在 2030 年，目标实现新能 效标识 A 级及 B 级能效产品占比达到 50%。考虑到真空绝热板在使用后可有 效提升冰箱绝热性能，并且在日韩及欧美企业中已有成熟应用，我们判断欧洲 新能效标准的出台将推动 VIP 渗透率在欧洲市场的快速提升。

      布局医用冷链，继续拓宽 VIP 下游应用。除家电应用外，公司亦推出保温箱 产品主要应用于冷链物流（医用及食品保温箱等）领域，下游客户主要为物流 运输企业、医药物流公司或医药企业（检测试剂、生物制品等），针对不同客 户对保温箱的不同需求采用个性化定制模式。冷藏保温箱使用真空绝热板可减 少体积、减少冷却剂使用、以及延长保温期等优势，相比于传统医用保温箱保 温材料，真空绝热板的保温时效比其高两倍以上，从而可使医用品在运输、临 时存储更安全。

      盈利预测及投资建议：国内外冰箱企业对 VIP 产品需求与日俱增，公司当前产 能处于饱和状态，后续年产 350 万平方米产能有望于 2021 年一季度开始释放。 我们预计公司 2020-22 年 EPS 分别为 1.24、1.72 及 2.20 元。相对估值法下， 考虑到公司行业龙头地位稳固可享估值溢价，给予公司 2021 年 40-50xPE 估 值，对应合理价值区间为 68.80-86.00 元；绝对估值法下，假设公司 20-30 年 复合增速达 21%，分红率在 30%-60%区间内逐年增加，假设永续增长为 5%， 分别使用 9%-10%的预期收益率，DDM 绝对估值法下公司对应价值区间为 64.84-80.64 元，综上我们选取相对估值法，给予公司 2021 年 40-50xPE 估 值，对应合理价值区间为 68.80-86.00 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。

      风险提示：冰箱市场 VIP 渗透不及预期。产能扩展不及预期。

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