当升科技：签订合作协议打开产能瓶颈 卡位高镍三元享受技术红利
　　事件：
公司与金坛金城科技产业园管理委员会于2018 年5 月28 日在北京签署了《关于“当升科技锂电新材料产业基地项目”合作协议》。计划建年产10 万吨锂电新材料产业基地，首期规划产能5 万吨/年，投资30 亿元，拟于18 年内开工。

投资要点：
签订合作协议，缓解高镍产能瓶颈。协议约定计划建成年产10 万吨锂电新材料产业基地。

首期规划产能5 万吨/年，计划投资30 亿元，于2018 年内开工，分三个阶段建设。同时拟投资1 亿元建设工程技术研究院及办公设施。公司18 年初锂电正极材料产能约1.6 万吨，江苏当升三期工程建设落实后，19 年底公司产能有望达到3.2 万吨，但新增产能规模仍无法完全满足未来市场需求。此次锂电新材料产业基地布局，加快新产能建设步伐，弥补现有高镍三元材料产能不足的缺口，有利于公司快速将技术优势转化为产业优势，巩固市场地位，扩大高镍动力产品销量。

把握政策与区位优势，降低运营成本促进产业发展。“补贴+双积分”政策持续推动新能源汽车发展，引导鼓励车用动力锂电正极材料性能升级，加速汽车电动化进程。高镍三元材料凭借其高能量密度、长使用寿命等优异性能逐步成为市场主流。金坛区具有良好的地理区位优势、优越的招商投资环境和完善的配套基础设施，近年来通过招商引资引进了包括北汽新能源、众泰汽车、CATL、中航锂电、鹏辉能源等国内新能源汽车产业链的龙头企业。

公司在金坛地区投资建设锂电新材料产业基地，享受国家、江苏省、常州市及金坛区等各级政策支持，降低投资建设成本，同时，产业集群有助于公司和相关客户进一步强化业务合作，降低运营成本，提升公司的市场竞争力。

高镍化趋势带动公司单吨加工费提升。我们预计未来动力电池在高镍化趋势下产品的原材料成本逐渐下降，但由于技术难度大，设备要求高，行业良品率低的原因，高镍加工费比其他材料高，正极单吨的毛利在提升，而实力突出、良品率高的当升科技将会享受技术红利。2018 年年初公司总产能为1.6 万吨，其中6 千吨消费类正极（2 千吨LCO，4 千吨NCM523），1 万吨动力类正极（4 千吨NCM523,2 千吨NCM622,4 千吨NCM811）。2017 年公司正极出货量在1 万吨左右，2018 年出货量有望达2 万吨。

上调盈利预测，维持评级不变：考虑到公司产能瓶颈打开，有望在19 年逐步释放，我们上调公司2020 年盈利预测，预计公司2018-2020 年归母净利润分别为3.06 亿元、4.07 亿元和7.94 亿元（原盈利预测2018-2020 年归母净利润分别为3.06 亿元、4.07 亿元和5.89亿元），对应的EPS 分别为0.70 元/股、0.93 元/股和1.81 元/股，公司当前股价对应的PE 分别为44 倍、33 倍和17 倍。维持“买入”评级不变。



　　张裕A：改革驱动成长 开启五年成长之路
　　年轻高管接力，新任管理层更加重视收入和利润
今年年初以来，张裕A 对公司管理层进行较大规模的调整，原总经理周洪江出任董事长，原副总经理孙健升任总经理，原总经理助理彭斌任副总经理，财务总监姜建勋连任，以及提拔潘建富、刘世禄、肖震波为公司总经理助理构成公司新一任领导班子。

从平均年龄来看，新任管理团队更为年轻富有朝气，其中新提拔的总经理助理均为70 年后的年轻管理人员。新任管理层上任后，更加注重收入和利润的增长上。我们判断，未来5 年公司收入和利润端会从底部走出来迎来新的增长。其中，2018 年公司经营目标为销售收入达到52 亿元。

管理层大刀阔斧改革，强调“多劳多得”

今年以来，公司先后进行组织架构调整、销售人员薪酬体系调整、经销商体系调整等多方面改革，下半年还将对生产体系的薪酬激励进行改变。改革围绕激励进行，强调多劳多得，将会给经销商、销售人员等带来巨大的激励。

其中，公司提出对主要市场进行授权经营，将6 个主要区域成立dl经营公司，激发区域公司销售的积极性。在销售人员薪酬体系改革方面，今年销售人员计划裁员20%，但是总工资盘子不变，激励与绩效挂钩。在经销商层面，改成以酒种代理为核心的事业部模式，将原小代理商改为二级代理商。

全球化布局品牌和产能，突出中高端定位
公司继续全球化布局上游品牌和产能。公司目前已完成对欧洲、南美洲、澳洲的优质葡萄酒资源初步布局，将逐渐过渡为全球品牌整合运营的模式。2018 年公司将发挥海外酒庄的技术和品牌优势，突出国内酒庄酒的中高端定位，带动公司中端酒的发展，发力中高端市场。

同时，公司采用聚焦大单品战略，已经将公司1019 个sku 压缩到390 个，未来会继续缩减，将重心放在大单品上来。

盈利预测与评级
由于受国外进口酒冲击，国内红酒企业近几年来市场份额被侵蚀严重。但是国内红酒市场还在快速增长，公司品牌和渠道相比国外进口酒仍有优势，看好三四线城市消费升级下公司的成长，以及新任管理层系列改革带来的业绩反转。

我们预测2018 年、2019 年和2020 年公司销售收入增长9.11%、9.13%和8.77%，归母净利润增长12.69%、14.87%和10.77%，EPS 为1.70 元、1.94 元和2.01 元，当前股价对应18 年归母净利润PE 为25倍。结合当前食品饮料龙头估值判断，我们认为合理估值30 倍，目标价为51 元，给予买入评级。

风险提示
进口酒冲击超预期，原材料价格上涨不可控，市场拓展不及预期，管理出现重大瑕疵。



　　悦达投资：新智跑表现优异 引领销量反转
　　18年4月份 ，东风悦达起亚乘用车总销量3.3万辆，同比大幅增长106.2%，环比增长8.4%，1-4 月，DYK 累计销量11.5 万辆，同比增长23.6%。总体表现较好，其高速增长主要来自于：“萨德事件”影响逐步消除，销量恢复；换代车型智跑表现较好。

2018 年4 月17 日，东风悦达起亚全新智跑上市，售价区间在11.99-13.99 万元，共2 中配置，手动挡和自动挡各一。新智跑价格下探到了同级别主流自主品牌SUV 的区间，其外观、配置均有很大改善，性价比优势显著。

新智跑推出不到半月即实现4836 辆的销量水平，表现优异，其目前仍正持续爬坡中，我们认为稳态时，其月销量有望达8000-10000 辆的水平。另外，我们预计在消费者需求多样化的背景下，新智跑有望推出更多配置的车型，可助力总体销量水平更上台阶。

除全新智跑外，2018 年，预计东风悦达起亚还有奕跑（小型SUV）、K5 PHEV 版、K3 等车型上市，我们预计全年有望实现43 万辆的销量水平，同比增长19.6%。

投资建议。公司重点参股的企业：江苏京沪高速、陕西西铜高速等资盈利稳定，陈家港电厂业绩也有望触底。我们认为，东风悦达起亚正逐步改善，公司已过境况最差之时，后续值得期待。预计公司2018-2020 年净利润分别为1.33、1.52 以及1.75 亿元，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示。新车型销量不达预期


　　御家汇：精准营销出类拔萃 品牌发展如日方升
　　投资要点
御家汇是一家以自主品牌为核心、依托互联网电子商务进行销售的“互联网+护肤品”企业。公司目前形成了以“御泥坊”为核心、包含“小迷糊”、“花瑶花”、“师夷家”、“薇风”等自主品牌在内的品牌矩阵。借力线上渠道，公司短时间内实现了由单品牌、单品类驱动的跨越式增长，2017 年实现总营收16.46 亿元，同比增长40.6%，近4 年营收CAGR 达到56.2%。

公司受优质资本青睐，自主品牌毛利率较可比公司略低，代理品牌毛利率高于其他线上护肤品零售商。

颜值消费升级孕育广阔化妆品市场，核心人群、渠道、品牌变革进行时。

1）市场规模：2016 年我国护肤品行业规模1693 亿元，增速高于化妆品行业整体增速，行业仍处于成长期。2）需求变革：核心消费人群迅速增长，消费年龄结构有望像欧美靠拢，护肤品人均消费额随年龄增长而提升。

3）渠道变革：2016 年化妆品电商渠道销售额占比达到20.6%，线上渠道渗透加深，善于精准营销的玩家将从中攫取更大份额，实现弯道超车。4）品牌变革：面膜行业呈现出“小市场、高成长”的特质，线上面膜市场国货市占率达到78.7%，御家汇市占率第一。

从单核走向多核。1）精准营销，获客成本优势显著。公司线上渠道基因助力精准营销，获客成本低位持平，仅为12.96 元/人，较其他线上护肤品零售商优势显著。2）产品端品质升级，具备客户粘性，渠道覆盖提升增加客流量。线上自营客户量高速增长下购买频次稳中有升，渠道端线上向线下融合，市场边界延伸。3）打造多品类、多品牌，收入端量价齐升。

“御泥坊”之后再造“小迷糊”亿元级自主品牌，品牌、产品结构均存较大放量空间；同时，公司通过品质升级及代理中高端品牌丰富品类，使得客单价提升立竿见影。

盈利预测与投资建议：我们预估公司2018-20 年实现销售收入22.90、31.05、40.34 亿元，同比增长39.12%、35.54%、29.94%，实现归属于母公司净利润2.19、3.01、3.96 亿元，同比增长38.36%、37.16%、31.58%，对应EPS 为0.81、1.11、1.46 元。给予2018 年45 倍PE，“增持”评级。

风险提示：渠道单一风险、品牌单一风险


　　新野纺织：公司有望受益产能扩张及棉价中长期向好
　　公司在棉纺产业布局完整，盈利能力逐年提升
公司集棉花收购加工、纺纱、织布于一体，具有完整的棉纺产业链，2017 年纱线产能达170 万锭，公司多年以来在棉纺织行业主营业务收入排名前十，2017 年排名第六。2006-2017 年间，公司营收和归母净利润复合增速分别为13.30%和15.96%，2018Q1 公司营收和归母净利润同比分别增长16.25%和128.36%，公司预告2018Q2 归母净利润增长20%-40%。

公司产销两旺，未来两年产能持续扩张
公司产品为纱线、坯布和色织布面料，2009 年至今各产品产能利用率和产销率均保持95%及以上。公司产能持续扩张，纱线产能2017 年部分未覆盖全年，预计2018 年还将增长10%以上，针织面料预计6 月投产1万吨，Q4 投产2 万吨，高档牛仔布正在建设中，预计2019 年形成产能。

公司业绩与棉价正相关，弹性大，棉价上涨有望推动公司估值提升
公司采用成本加成定价，棉价上涨中，不仅获得定价加成的利润，还有棉花库存重估收益。棉价上涨1000 元/吨，公司业绩弹性13%。棉花价格中长期向好，将对公司业绩利好，未来有望带动公司估值水平的提升。

盈利预测与投资评级
公司收入增长主要来自于产能持续释放，我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.48 元/股、0.56 元/股和0.66 元/股，对应当前股价PE 为10倍、9 倍和8 倍，低于行业平均，PEG 小于1，维持“买入”评级。

风险提示
公司产品主要原材料为棉花，受到棉花价格价格波动影响；公司产能持续扩张，如不能如期达产，将对公司业绩产生影响；下游服装零售终端消费低迷将对公司业绩产生不利影响。



　　拓斯达：以组织的确定性应对行业的不确定性
　　近期，工业机器人板块是市场关注的焦点，拓斯达作为行业新锐也备受关注。站在目前这一时点，工业机器人板块估值较高，市场更关注标的未来的确定性成长。拓斯达下游行业较为分散，并且有较大一部分业务集中于注塑行业，因此市场较为担心其持续成长性。我们认为，拓斯达的组织能力将超越行业的限制，能够在不确定的行业中获得确定性的高成长。

思考一：组织能力带来的产品确定性扩张。回顾公司的发展历程，从2007 年成立至今，公司保持了每年40%以上的持续增长，即便是在宏观经济相对低迷的2011-2015 年。从业务上来看，单一业务的持续增长不足以支撑公司多年高成长，公司在原有业务的基础上，不断延伸自己的业务范围，推出新的产品，从创业初期的注塑辅机设备，到注塑机自动供料和水电气系统，再到注塑机械手及周边的自动化业务，到应用于多种工艺段的多关节机器人应用。这得益于公司建立之初就强调贴近客户，不断挖掘客户需求。目前，公司已在全国二十多个省份建立三十余个服务办事处，销售人员超过300 人，在这一销售网络支撑下，公司能够快速获取和响应客户需求，不断推出客户所需要的产品和服务，从而快速成长。

思考二：组织能力带来的产品份额提升。近几年，公司辅机、机械手、机器人、绿能四大事业部齐头并进，收入均实现快速增长，而增长的动力来源于下游客户的不断拓展。从销售人员数量来看，2016年底为301 人，2017 年底为344 人。目前公司员工总人数已超过1700人，较17 年底增加300 多人，主要为销售人员和工程师，显示出公司渠道仍在持续扩张，成长基础未发生变化。由于公司可以通过确定性的组织扩张来弥补注塑行业的不确定性，我们预计公司注塑辅机和注塑机械手业务能够在行业增速下降的情况下，通过市场份额扩张获得较高速增长。

思考三：组织能力带来的行业和工艺扩张。公司建立起铁三角的营销模式，在底层销售人员收集市场信息基础上，结合行业工程师和工艺工程师，公司业务扩展至“五大行业八大工艺”，并将其作为重点业务领域。五大行业分别是3C、家电、汽车、光电和新能源，八大工艺分别为焊接、喷涂、组装、注塑、检测、五金、冲压和上下料。

并且随着市场变化，公司的组织能力能够帮助公司对重点行业和工艺进行动态调整。此外，收购野田股份是公司外延扩张思路的体现，公司更注重与公司原有业务在产品、技术或者渠道方面的协同。通过收购野田公司切入超声波塑胶焊接领域，并以野田为基础成立了新的汽车饰件事业部，升级成新的“五部两院”。

在建立自身渠道优势基础上，公司通过以下几个方面增强盈利能力：1）以智能能源及环境管理系统业务这一基础业务为切入点，为客户进行整厂自动化方案设计，同步带动工业机器人、注塑机配套设备等其他主营业务产品销售；2）作为国际机器人品牌国内出货量最大的经销商，具有较强的成本议价能力；3）以本体销售、协助进行自动化解决方案设计等方式扶持小集成商，使其间接为公司推广产品的渠道；4）定制化产品的模块化、标准化，减少非标方案投入。

总结一下，公司是通过建立起以渠道控制为核心的组织能力来实现持续稳定的高成长，以组织的确定性来应对行业的不确定性。而公司的产品研发也是以市场需求为依据稳步推进，以市场最为关注的工业机器人技术为例，公司目前已储备相关的控制器技术、伺服驱动技术以及机器视觉技术，并已推出自有品牌机器人产品，但由于整体技术成熟度、性价比还不具备优势，公司并未进行大范围推广。随着国内工业机器人供应链体系的不断成熟（主要是RV 减速器），公司机器人产品有望快速走向成熟，并借助公司的渠道优势迅速推广上量。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2018-2020 年净利润分别为2.08 亿、3.24 亿和4.96 亿，对应PE 分别为41 倍、26 倍和17 倍，维持“买入”评级。

风险提示：下游行业自动化需求不及预期，行业竞争加剧等
　　当升科技：签订合作协议打开产能瓶颈 卡位高镍三元享受技术红利
　　事件：
公司与金坛金城科技产业园管理委员会于2018 年5 月28 日在北京签署了《关于“当升科技锂电新材料产业基地项目”合作协议》。计划建年产10 万吨锂电新材料产业基地，首期规划产能5 万吨/年，投资30 亿元，拟于18 年内开工。

投资要点：
签订合作协议，缓解高镍产能瓶颈。协议约定计划建成年产10 万吨锂电新材料产业基地。

首期规划产能5 万吨/年，计划投资30 亿元，于2018 年内开工，分三个阶段建设。同时拟投资1 亿元建设工程技术研究院及办公设施。公司18 年初锂电正极材料产能约1.6 万吨，江苏当升三期工程建设落实后，19 年底公司产能有望达到3.2 万吨，但新增产能规模仍无法完全满足未来市场需求。此次锂电新材料产业基地布局，加快新产能建设步伐，弥补现有高镍三元材料产能不足的缺口，有利于公司快速将技术优势转化为产业优势，巩固市场地位，扩大高镍动力产品销量。

把握政策与区位优势，降低运营成本促进产业发展。“补贴+双积分”政策持续推动新能源汽车发展，引导鼓励车用动力锂电正极材料性能升级，加速汽车电动化进程。高镍三元材料凭借其高能量密度、长使用寿命等优异性能逐步成为市场主流。金坛区具有良好的地理区位优势、优越的招商投资环境和完善的配套基础设施，近年来通过招商引资引进了包括北汽新能源、众泰汽车、CATL、中航锂电、鹏辉能源等国内新能源汽车产业链的龙头企业。

公司在金坛地区投资建设锂电新材料产业基地，享受国家、江苏省、常州市及金坛区等各级政策支持，降低投资建设成本，同时，产业集群有助于公司和相关客户进一步强化业务合作，降低运营成本，提升公司的市场竞争力。

高镍化趋势带动公司单吨加工费提升。我们预计未来动力电池在高镍化趋势下产品的原材料成本逐渐下降，但由于技术难度大，设备要求高，行业良品率低的原因，高镍加工费比其他材料高，正极单吨的毛利在提升，而实力突出、良品率高的当升科技将会享受技术红利。2018 年年初公司总产能为1.6 万吨，其中6 千吨消费类正极（2 千吨LCO，4 千吨NCM523），1 万吨动力类正极（4 千吨NCM523,2 千吨NCM622,4 千吨NCM811）。2017 年公司正极出货量在1 万吨左右，2018 年出货量有望达2 万吨。

上调盈利预测，维持评级不变：考虑到公司产能瓶颈打开，有望在19 年逐步释放，我们上调公司2020 年盈利预测，预计公司2018-2020 年归母净利润分别为3.06 亿元、4.07 亿元和7.94 亿元（原盈利预测2018-2020 年归母净利润分别为3.06 亿元、4.07 亿元和5.89亿元），对应的EPS 分别为0.70 元/股、0.93 元/股和1.81 元/股，公司当前股价对应的PE 分别为44 倍、33 倍和17 倍。维持“买入”评级不变。